Por Tommy Wilkes y Carolyn Cohn
LONDRES (Reuters) – Comenzó de manera bastante simple: los planes de pensiones británicos buscaban una forma de equiparar sus activos con los pagos de pensiones futuros.
Los esquemas ejecutados para la farmacia Boots y la librería WHSmith fueron los primeros en adoptar en la década de 2000 una estrategia de inversión de deshacerse de acciones por bonos, para protegerse de los cambios en las tasas de interés.
Pero quince años después, la estrategia ahora adoptada por casi dos tercios de los planes de pensiones terminó girando en torno a derivados financieros en lugar de solo bonos, inyectando una cantidad creciente de riesgo a los planes que solo ahora se hace evidente a medida que aumentan las tasas de interés.
En la llamada LDI o estrategia de inversión impulsada por pasivos que se hizo popular, los planes de pensión usarían derivados, contratos que derivan su valor de uno o más activos, para protegerse de posibles cambios en las tasas de interés. Con una pequeña cantidad de capital podrían obtener grandes exposiciones.
Hay una trampa: si el derivado genera pérdidas para el fondo de pensiones debido a un cambio en los precios de los activos subyacentes, por ejemplo, se puede solicitar más dinero, a veces con poca antelación.
Nada de esto importó durante mucho tiempo y los consultores predijeron en 2018 que el mercado pronto alcanzaría la «Era del LDI máximo»: era tan popular que la industria de pensiones se estaba quedando sin activos para cubrir.
Los activos de LDI se cuadruplicaron en una década a 1,6 billones de libras (1,79 billones de dólares) el año pasado.
Pero la estrategia gradualmente se volvió más arriesgada, según entrevistas con administradores de planes de pensiones, consultores, expertos de la industria y administradores de activos. Las cosas comenzaron a desmoronarse cuando el «minipresupuesto» de Gran Bretaña del 23 de septiembre provocó un salto en los rendimientos de los bonos del gobierno del Reino Unido, lo que llevó a los fondos de pensiones a competir para recaudar efectivo para apuntalar sus coberturas LDI.
Esos derivados estuvieron a punto de implosionar, lo que obligó al Banco de Inglaterra a comprometerse el 28 de septiembre a comprar bonos para calmar el pánico.
La escala del dinero usando la estrategia LDI, y el endeudamiento cada vez mayor a través de los derivados, habían amplificado los riesgos que aparecieron ocultos durante una década de bajas tasas de interés.
Cuando las tasas comenzaron a subir en 2022 y las advertencias sobre el riesgo se hicieron más fuertes, los esquemas tardaron en actuar, según los entrevistados.
«No me gusta el término (LDI) y nunca me gustó, ha sido secuestrado por consultores y se ha transformado en lo que estamos viendo ahora», dijo John Ralfe, quien en 2001 lideró el cambio a bonos del Fondo de Pensiones Boots de 2.300 millones de libras. El fondo no se cargó de deuda, dijo a Reuters.
«Los esquemas de pensiones estaban haciendo préstamos disfrazados, es absolutamente tóxico», dijo Ralfe. «Había un riesgo mucho mayor en el sistema financiero de lo que cualquiera, incluyéndome a mí, hubiera pensado».
Boots no respondió a la solicitud de comentarios el viernes. WHSmith no respondió a la solicitud de comentarios el jueves.
A nivel mundial, los inversores están preocupados por otros productos financieros basados en tasas de interés bajas, ahora que las tasas están aumentando.
«La denominada crisis LDI en el Reino Unido es solo el síntoma de un malestar económico mayor», dijo Nicolas J. Firzli, director ejecutivo del Consejo Mundial de Pensiones.
APUESTAS MÁS RIESGOSAS
En las dos décadas transcurridas desde que Ralfe estuvo en Boots, los planes de pensión de beneficios definidos -que garantizan a los jubilados una cantidad fija de pagos de pensión- se han cargado de LDI y derivados, usándolos para pedir prestado e invertir en otros activos.
Si el apalancamiento en la estrategia LDI era tres veces, por ejemplo, significaba que el esquema solo necesitaba gastar 3,3 millones de libras para obtener 10 millones de libras de protección de la tasa de interés.
En lugar de comprar bonos para protegerse contra la caída de las tasas, un factor determinante clave de la posición de financiación de un esquema, un esquema podría cubrir el 75 % de sus activos, pero solo inmovilizar el 25 % del dinero y usar el resto para otras inversiones.
El dinero restante podría canalizarse hacia acciones de mayor rendimiento, crédito privado o infraestructura.
La estrategia funcionó y los déficits de financiación de los esquemas se redujeron porque las coberturas los hicieron menos expuestos a la caída de las tasas de interés. Las tasas de interés más bajas requieren que los planes de pensiones mantengan más dinero ahora para futuros pagos de pensiones.
Esto complació a las empresas y los reguladores.
Los administradores de activos, incluidos Legal & General Investment Management, Insight Investment y BlackRock, ofrecieron fondos LDI en un negocio de bajo margen pero de gran volumen. La FCA, que regula a los proveedores de LDI, se negó a comentar.
Consultores como Aon y Mercer presentaron LDI a los fideicomisarios, mientras que The Pensions Regulator (TPR), la entidad gubernamental que regula los fondos de pensiones, alentó a los esquemas a utilizar la compensación de pasivos para reducir los déficits.
Casi dos tercios de los planes de pensión de beneficios definidos de Gran Bretaña usan fondos LDI, según TPR.
La estrategia funcionó siempre que los rendimientos de los bonos del gobierno se mantuvieran por debajo de los límites acordados previamente incluidos en los derivados.
«LDI había sido pensado (entre los clientes) como una estrategia de disparar y olvidar», dijo Nigel Sillis, gerente de cartera de Cardano, que ofrece estrategias LDI.
La industria había sido «un poco complaciente» con el conocimiento entre los administradores de pensiones, agregó.
El riesgo creció con el tiempo. Un alto ejecutivo de un administrador de activos que vende productos LDI dijo que el apalancamiento aumentó, y algunos administradores ofrecen productos personalizados de cinco veces el apalancamiento, en comparación con un máximo de dos o tres veces hace una década.
Rara vez se había pedido a los planes de pensiones garantías adicionales antes de 2022, y una industria adversa al riesgo se había vuelto menos prudente, dijo el ejecutivo, hablando bajo condición de anonimato.
TPR dice que ningún esquema ha estado en riesgo de declararse insolvente (el aumento de los rendimientos en realidad mejora la posición de financiación de los fondos), pero los esquemas carecían de acceso a la liquidez.
Aún así, el regulador reconoció esta semana que algunos fondos habrían sufrido.
Cuando los rendimientos aumentaron en un movimiento sin precedentes entre el 23 y el 28 de septiembre, los planes de pensiones se vieron en apuros para encontrar efectivo como garantía. Si no lo encontraban a tiempo, los proveedores de LDI liquidaban sus coberturas, dejando los esquemas expuestos cuando los rendimientos se desplomaron tras la intervención del BoE.
Una pequeña minoría de esquemas habría visto un empeoramiento del 10-20% en su posición de financiamiento, según Nikesh Patel, jefe de soluciones para clientes en el administrador de activos Kempen Capital Management.
Simon Daniel, socio del bufete de abogados Eversheds Sutherland, dijo que los planes de pensiones ahora estaban organizando instalaciones de reserva con sus empleadores patrocinadores para obtener efectivo como garantía.
ADVERTENCIAS
Los riesgos en LDI se habían señalado durante años.
El Comité de Política Financiera del Banco de Inglaterra destacó la necesidad de monitorear los riesgos en torno al uso del apalancamiento de los fondos LDI en 2018, dijo este mes el vicegobernador del BoE, Jon Cunliffe.
Hubo más advertencias este año, especialmente cuando las tasas comenzaron a dispararse.
La consultora de pensiones Mercer advirtió a los clientes en junio que «actúen rápidamente» para asegurarse de tener efectivo. Aon dijo en julio que los fondos de pensiones deberían prepararse para una «intervención urgente» para proteger sus coberturas.
TPR había «alertado constantemente a los fideicomisarios sobre el riesgo de liquidez», dijo el director ejecutivo Charles Counsell esta semana.
Sin embargo, en el lento mundo de los fondos de pensiones, donde los fideicomisarios y consultores tienden a redactar cambios en la estrategia de inversión durante años, no semanas, pocos fondos reducían el apalancamiento o aumentaban las garantías, según consultores y fideicomisarios.
Algunos de los planes de pensiones más sofisticados incluso aumentaron su LDI este año, después de que las tasas comenzaran a subir.
El Universities Superannuation Scheme, el fondo de pensiones más grande de Gran Bretaña, a principios de este año vinculó en parte la decisión de aumentar la exposición a LDI a la «clara posibilidad de nuevas caídas en las tasas de interés reales del Reino Unido», contra las cuales necesitaba proteger su cartera de 90 mil millones de libras. .
El rendimiento de los bonos ligados a la inflación a 30 años de Gran Bretaña se ha triplicado desde finales de junio.
En un comunicado esta semana, USS defendió su enfoque, señalando que tenía mucho efectivo para cumplir con las llamadas de margen y que no era un vendedor forzado de activos. Dijo que era cómodo si las tasas subían y la cobertura se volvía más costosa.
Esa discusión apenas había comenzado en otro lugar.
«Cuando la gente hablaba de las tasas de interés, lo único que les obsesionaba era la caída de las tasas de interés», dijo David Fogarty, fideicomisario independiente del proveedor de fideicomisarios de planes de pensiones profesionales Dalriada Trustees.
«Tampoco hubo muchas discusiones sobre el apalancamiento».
(Reporte de Tommy Reggiori Wilkes y Carolyn Cohn; Reporte adicional de Sinead Cruise, editado por Deepa Babington)
